Bank Norwegian

Forretningen

Bank Norwegian, eller Norwegian Finans Holding som det børsnoterte holdingselskapet heter, startet opp i 2007. De er Norges største bank med hovedfokus på forbrukslån, og var blant de som var først ute. De har en forholdsvis tett knytning til flyselskapet Norwegian, blant annet gjennom at kredittkortene fra Bank Norwegian gir bonuspoeng for flyselskapet. Den største eieren er også Norwegian med en eierandel på 16,4 %. I 2016 ble selskapet børsnotert på Oslo Børs.

Banken har etter hvert utvidet virksomheten internasjonalt for å få videre vekst, og lanserte seg i Sverige i 2013. Deretter fulgte Finland og Danmark i 2015.

De planlegger videre utvidelser, og har kjøpt selskapet Lilienthal Finance som Kjos og Kise (de som har styrt Norwegian) har startet. De skal søke bankkonsesjon i Irland og i utgangspunktet skulle Kjos og Kise, Norwegian og Bank Norwegian eie selskapet sammen. I mai ble det kjent at Bank Norwegian har kjøpt hele selskapet, og får full kontroll over den videre europeiske satsningen.

Det er en forretningsmodell som er forholdsvis enkel å forstå, banken tjener penger på renter på forbrukslån og kredittkort. Jeg har litt blanda forhold til om jeg ønsker å investere i forbruksbanker, men tror at det er i både bankenes og forbrukernes interesse at de låner ut på en forsvarlig måte. Bank Norwegian virker også som noen av de mest seriøse av forbruksbankene. De oppgir at under 15 % av lånesøknadene resulterer i lån.

Når det gjelder markedet, så er Norge det klart største markedet med 727 000 kunder. Sverige følger så med 443 000 kunder, så Finland og Danmark med henholdsvis 216 000 og 122 000 kunder. For alle land så er det kredittkortet som er den største andelen.

Utsikter og risiko

Bank Norwegian har ikke utvidet produktutvalget sitt, og har etter det jeg har funnet ut ikke tenkt å gjøre det heller. Det kan nok være en fordel, siden de gjør det veldig bra med de produktene de har (lån, kredittkort og sparekonto). De ekspanderer derimot aggressivt når det gjelder markeder, og har store vekstmuligheter i Norden. I tillegg prøver de å utvide videre i Europa som blir spennende å se om de lykkes med.

Når det gjelder bransjen i sin helhet, så er forbrukslysten til nordmenn og ellers i Norden fortsatt stor. En stor del av gjeldsveksten vi har i dag er forbruksgjeld, og mye av rentene vi betaler er på kredittkort og forbruksgjeld.

For Norge sin del kan et nok bli litt strengere fremover ettersom gjeldsregisteret etter hvert blir innført, som gjør at bankene skal få bedre oversikt over hvor mye gjeld folk sitter på. Jeg tror faktisk ikke dette er noe stort problem for Bank Norwegian som allerede virker som en av de mest ansvarlige forbruksbankene. Det å redusere risikoen for at lånetaker ikke klarer å håndtere lånet sitt kan være positivt. Derimot kan det nok sette en liten demper på veksten.

Ledelsen

CEO for NoFi er Tine Gottlob Wollebekk, og hun startet i jobben for omtrent to år siden. Resultatene har fortsatt sett gode ut etter at hun tok over. Hun uttrykker seg godt i intervjuene jeg har funnet med henne, og legger fokus på at verken hun eller NoFi tjener på at de låner ut penger til folk som ikke kan gjøre opp for seg. NoFi har ekspandert til nordiske naboland, som gir større kundegrunnlag. Hun legger også vekt på FinTech, og sier at NoFi er i en unik posisjon for å satse på teknologi. Tidligere har hun jobbet som direktør i Telenor og CEO i SAS Eurobonus-selskapet.

Høsten 2018 skuffet NOFI en del på grunn av svak resultatvekst og høyere utlånstap enn forventet. I vår har derimot resultatene vært positive. Jeg har ikke funnet statistikk som viser resultatene basert på forventingene.

Dag Lee som er innsider kjøpte 10. mai en del aksjer i selskapet. Det er eneste innsiderapport i år, som må sies å være positivt.

Fortrinn

Med tanke på samarbeidet med Norwegian og bruken av merkenavnet Bank Norwegian har de et konkurransefortrinn over mange av de andre bankene. Dette gjør nok at det er mange som benytter kredittkort fra Bank Norwegian for å kjøpe flyreiser for cashback. De har også samarbeidsprogram med mange partnere for cashback.

Merkenavnet Norwegian har også sin verdi. Den eneste banken som kanskje har tilsvarende merkenavn i Norge er Komplett Bank. Jeg anser nok Bank Norwegian som den forbrukbanken i Norge med det største konkurransefortrinnet.

Kapital

Avkastning på egenkapitalen er meget bra, på 27% for siste kvartal. Det er litt bekymringsverdig at trenden er nedadgående, men så lenge den holder seg over 20% så er jeg ikke veldig bekymra. RoA er lav på 4%, men det er forventa for et såpass kapitalintensivt selskap som en bank. Jeg legger ikke vekt på dette.

Når det gjelder eierinntekt per aksje, så kommer jeg frem til en verdi på 13,22 kr pr aksje i 2018, litt ned fra 2017 men fortsatt veldig bra. Det gir en cap rate på hele 18%, som vil si at selskapet tjener inn verdien sin på under seks år.

For fri kontantstrøm, så er denne forholdsvis ustabil og lav. Jeg er ikke så bekymra for dette, siden FCF blir veldig påvirka av utlånstakten for et slik firma, og jeg antar operating activities og financing activities er tettere knyttet enn for en mer tradisjonell bedrift. For NoFi så vil utlån til kunder være en del av operating activities, mens opptak av lån gjerne vil være en del av financing activities.

Det virker som utlånet er finansiert i stor grad av penger satt inn på sparekonto fra kunder, noe som gjør at NOFI kan «låne» penger uten særlig høy rente. Gjeldsgrad for et slik selskap (bank) har jeg ikke mye erfaring med å se på, men jeg ser ikke på det som bekymringsverdig. Likviditetsgraden ser også bra ut på over 2.

Nøkkeltall (18.05.19)

Utbytte

Bank Norwegian betaler ikke utbytte enda, men dette kan komme snart.

Vekst

Bank Norwegian har vokst mye de siste årene, og omtrent alle pilene peker oppover. Det eneste tallet som har en liten nedgang fra 2017 til 2018 er eierinntekten, men den er fortsatt veldig høy. EPS er veldig stabil kvartal for kvartal, og jeg ser at det er framgang omtrent i hvert kvartal.

Både EPS, eierinntekt, bokverdi og omsetning har en årlig vekst på 30 % de siste fire årene. Det siste året er veksten i EPS og eierinntekt som sagt litt dårligere. Omsetningen og bokverdien er fortsatt god.

De fleste tallene tyder på en vekst på 10-20 % fremover også, men med en liten usikkerhet. I videre beregning bruker jeg derfor en litt lavere forventa vekst på 12 %, som jeg tror selskapet realistisk kan få til i mange år fremover med videre satsing både i Norden og Europa.

Nøkkeltall (18.05.19)

Prising

Når det gjelder beregning av fundamentalverdi så har jeg tatt utgangspunkt i en lav PE på 10 på lang sikt, og en vekst på 12 % som sagt. Dette vil gi en fundamentalverdi på rundt 105 kroner med beregningene mine. Her spriker tallene forholdsvis mye, men alle tallene er iallefall høyere enn dagens pris som gir meg trygghet til å anta at den trolig er billig.

Som et femårsmål har jeg en pris på 165 kroner, som i så fall vil gi en årlig avkastning på 18 %. Kjøpsgrensen min ligger på 82 kroner, mens billigsalg-grensa ligger på 66 kroner. Hvis dette stemmer så kan jeg kjøpe aksjen til en pris på 70 % av verdien i dag.

Analytikerne ligger på omtrent samme verdi, med et snitt på rundt 108 kroner. Det er en tydelig overvekt av kjøpsanbefalinger i aksje per i dag.

Fundamentalverdi (18.05.19)

(Prosent bak fundamentalverdi viser pris/est verdi)

Konkurrenter

Her har jeg tatt med de tre forbruksbankene som er mulig å kjøpe i Norge, samt en mer ordinær bank i Sbanken.

Her må jeg ta sammenligningen med en stor klype salt, siden mange av tallene er veldig usikre. Monobank sine IR-sider ser ut til å være nede, så der måtte jeg prøve å finne noen ca-tall andre steder. Det er tydelig at også de andre forbruksbankene har hatt et dårlig år siden jeg så på de sist sommer, Komplett Bank og Monobank er betydelig ned. Derimot ser det fortsatt ut som de tjener penger.

Når det gjelder prisingen, så ser Komplett Bank interessant ut, og de vokser også fortere enn NOFI. Monobank ser ikke så billig ut. NOFI ser best ut når det gjelder RoE, men er også den dyreste av forbruksbankene med tanke på PB og PS.

Risiko

Bank Norwegian startet opp for over to år siden, men med lite aktivitet de første årene. De siste 6-8 årene har selskapet vokst stabilt og med økende fortjeneste, men har ikke fått veldig mye igjen når det gjelder økning i aksjekursen. Siden børsnoteringen i 2016 er aksjen omtrent flatt, kanskje litt ned. Dette etter å ha vært oppe på nesten 110 kroner sommeren 2018.

Med en verdi på rundt 13 mrd kroner, regner jeg dette som et mid-cap-selskap, til tross for at i norsk skala så er det forholdsvis stort.

Moment

Som sagt har Bank Norwegian ligget omtrent flatt de siste tre årene siden børsnoteringen. Den gikk kraftig opp i midten av 2017, men fikk høsten 2019 en veldig stor nedtur igjen, og har etter det ligget mellom 65-75 kroner det siste halvåret.

Det tekniske indikatorene er delte, og kan ikke gi noe tydelig signal mot kjøp eller salg.

Teknisk analyse:

Siste 3 år:

Antiteser

• Forbruksbankene blir stadig kritisert for høy utlånslyst, og strengere regler kommer stadig vekk. Dette kan gjøre at veksten i utlån og fortjeneste dabber av.
• Gjeldsregisteret kommer og gjør det vanskeligere å få lån, og at det blir mindre attraktivt å ha både kredittkort og forbrukslån siden dette blir rapportert inn bedre.
• Vi får en økonomisk nedtur enten globalt eller i Norge som gjør at en langt større andel ikke klarer å håndtere forbrukslånene sine, og dette må skrives ned.
• Den tette knytningen til Norwegian kan bli et problem hvis flyselskapet går konkurs eller blir kjøpt opp. Det er usikkert hva som skjer med banken da.

Konklusjon

Bank Norwegian ser ut som en interessant aksje å fortsatt eie, men når ikke helt opp til å være verdt å kjøpe mer av. Den er i grenseland, så om den igjen går litt under 70 kroner så vil den potensielt være interessant å gå inn med mer for å øke posisjonene min. Jeg ser for meg at NOFI kan få et byks hvis de får mulighet for å betale utbytte en gang de neste årene.

Selskapet scorer gjevt over godt i omtrent alle kategorier, og har en solid økonomi med god inntjening. Veksten er også god, og de utvider for tiden både i Norden og etablerer seg i Europa. Om denne satsingen vil bære frukter gjenstår å se. Mye av fordelen som Bank Norwegian har er nok at de har en tett knytning til flyselskapet. Det er nok også bakdelen hvis flyselskapet enten blir kjøpt opp eller går konkurs. Mange bruker nok Bank Norwegian-kortet sitt siden de ønsker å få bonusfordeler.

Jeg kommer nok til å holde på de aksjene jeg har i dag, og vurdere å øke noe om prisen dupper ned mot 67-68 kroner igjen. Det kan hende jeg også ser litt nærmere på Komplett Bank, som ser billigere ut, har større vekst og har kanskje en større mulighet for en god bonusordning utover flybilletter. Derimot ser jeg ikke hvordan de kan ha like gode muligheter for å utvide i Norden og Europa som det Norwegian har.